Friedman Industries (NYSE: FRD) on kuumvaltsitud mähiste protsessor. Ettevõte ostab suurtootjatelt pooli ja töötleb neid edasiseks edasimüügiks lõpptarbijatele või maakleritele.
Ettevõte on säilitanud finants- ja tegevuse ettevaatlikkuse, et tööstuse langustsükkel seda tõsiselt ei mõjutaks. Tegelikult ei olnud finantskriisi lõpu ja COVID-i kriisi alguse vaheline kümnend kaupade jaoks üldiselt kuigi hea, kuid ettevõtte keskmine puhaskasum oli 2,8 miljonit dollarit.
FRD-de varud on alati olnud korrelatsioonis terase hindadega, kuna kõrgemad terasehinnad tähendavad suuremat kasumit ja suurenenud nõudlust FRD-toodete järele. Viimase 12 kuu jooksul toimunud terasehindade langus ja langus ei olnud midagi muud.
Erinevus seisneb seekord selles, et majanduskeskkond võib olla muutunud, mis viitab sellele, et toormehinnad on keskmiselt kõrgemad kui eelmisel kümnendil. Lisaks suurendab FRD tootmist, ehitades uusi tehaseid ja on alustanud mõningate oma äritegevuse maandamisega, mille tulemused on erinevad.
Need muudatused võivad viidata sellele, et FRD suudab järgmisel kümnendil teenida rohkem kui varem ja seega õigustada oma praegust aktsia hinda. Ebakindlus ei ole siiski lahenenud ja me usume, et olemasoleva teabega aktsia on kallis.
Märkus. Kui pole märgitud teisiti, on kogu teave tuletatud FRD SEC-i dokumentidest.FRD eelarveaasta lõpeb 31. märtsil, seega viitab tema 10-K aruandes jooksev majandusaasta eelmisele tegevusaastale ja 10-Q aruandes viitab jooksev aruandeaasta jooksvale tegevusaastale.
Mis tahes ettevõtte analüüs, mis keskendub tsüklilistele toorainetele või nendega seotud toodetele, ei saa välistada majanduslikku konteksti, milles ettevõte tegutseb. Üldiselt eelistame hindamisel alt-üles lähenemisviisi, kuid seda tüüpi ettevõtete puhul on ülalt-alla lähenemine vältimatu.
Keskendume perioodile juunist 2009 kuni märtsini 2020. Meile teadaolevalt iseloomustasid seda perioodi, kuigi mitte homogeenset, toormehindade, eriti energiahindade, madalamate intressimäärade ning ekspansiivse rahapoliitika ja ülemaailmse kaubanduse integratsiooni langus.
Alloleval diagrammil on kujutatud kodumaise kuumvaltsitud rullidega futuurilepingu HRC1 hind, mida FRD peamiselt tarnib. Nagu näeme, otsustasime analüüsida perioodil 375–900 dollarit tonni kohta. Diagrammist on näha, et pärast 2020. aasta märtsi on hinnamuutused olnud üsna erinevad.
FRD on alltöötleja, mis tähendab, et see on terastoote lõpptarbijale suhteliselt lähedal asuv töötleja. FRD ostab suurematest tehastest lahtiselt kuumvaltsitud rullid, mis seejärel lõigatakse, vormitakse või müüakse lõpptarbijatele või maakleritele edasi.
Ettevõttel on praegu kolm tegevuskohta Decaturis, Alabamas;Lone Star, Texas;ja Hickman, Arkansas. Alabama ja Arkansase tehased on pühendatud rullide lõikamisele, samas kui Texase tehas on pühendatud mähiste torudeks vormimisele.
Lihtne Google Mapsi otsing iga rajatise kohta näitas, et kõik kolm tehast asuvad strateegiliselt lähedal suurtele tehastele, mis kuuluvad tööstuses tuntud kaubamärkidele. Lone Stari tehas külgneb USA terase (X) torukujuliste toodete tehasega. Nii Decaturi kui ka Hickmani tehased asuvad Nucori (NUE) tehasele väga lähedal.
Asukoht on oluline tegur nii kulude kui ka turustamise seisukohast, kuna logistikal on terasetoodete puhul suur roll, seega tasub keskendumine ära.Suuremad tehased ei pruugi olla võimelised tõhusalt töötlema lõppkliendi spetsifikatsioonidele vastavat terast või keskenduvad vaid mõne toote osa standardiseerimisele, jättes väiksemad tehased, nagu FRD, ülejäänuga hakkama.
Nagu näete allolevalt graafikult, on FRD brutomarginaal ja ärikasum viimase kümnendi jooksul liikunud paralleelselt terase hindadega (selle hinnagraafik on eelmises jaotises), nagu iga teinegi toorainega tegelev ettevõte.
Esiteks on väga vähe perioode, mil FRD-d on üle ujutatud. Sageli on tegevusvõimendus probleem varamahukate ettevõtete jaoks. Rajatiste põhjustatud püsikulud muudavad tulus või brutokasumis väikesed muudatused, millel on suur mõju tegevustulule.
Nagu allolev diagramm näitab, ei pääse FRD sellest reaalsusest välja ja tulude liikumine suureneb, kui kasumiaruanne langeb. FRD puhul on eriline see, et see ei kaota oma toodete hindade langemisel palju raha. Kuigi FRD-d mõjutab tegevusvõimendus, on see äritsüklite languse suhtes vastupidav.
Teine huvitav aspekt on see, et FRD perioodi keskmine tegevustulu oli 4,1 miljonit dollarit. FRD keskmine puhaskasum sellel perioodil oli 2,8 miljonit dollarit ehk 70% tegevustulust. Ainus erinevus FRD tegevustulu ja puhaskasumi vahel on 30% tulumaks. See tähendab, et ettevõttel on väga vähe finants- või muid kulusid, ja teisest küljest vähendab FRD finantsvõimendust sel juhul.
Aasta keskmine kulum ja amortisatsioon ei erinenud vaadeldaval perioodil oluliselt kapitalikuludest. See annab kindlustunde, et ettevõte ei ole oma kapitalikulutusi valesti kajastanud ning seetõttu kapitaliseerib kulud tulude parandamiseks raamatupidamise kaudu.
Mõistame, et konservatiivsed kapitalikulutused ja rahastamine on hoidnud FRD-d kasumlikuna terasetööstuse jaoks rasketel aegadel. See on FRD-i kaalumisel oluline rahustav tegur.
Selle analüüsi eesmärk ei ole ennustada, mis juhtub ettearvamatute teguritega, nagu toormehinnad, intressimäärad ja maailmakaubandus.
Siiski juhime tähelepanu sellele, et keskkond, milles me viibime, ja keskkond, mis tõenäoliselt järgmise kümne aasta jooksul kujuneb, on näidanud viimase kümne aasta olukorraga võrreldes väga selgelt eristavaid omadusi.
Kuigi me räägime arengutest, mis pole veel selged, on meie arusaamade kohaselt need kolm asja väga erinevad.
Esiteks ei paista maailm liikuvat suurema rahvusvahelise kaubanduse integratsiooni suunas. See on halb kogu majandusele, kuid hea marginaalsetele kaupade tootjatele, keda rahvusvaheline konkurents vähem mõjutab. See on ilmselgelt õnnistuseks USA terasetootjatele, kes kannatavad peamiselt Hiinast lähtuva madala hinnakonkurentsi all. Muidugi on kaubanduse langusest tingitud nõudluse langus avaldanud negatiivset mõju ka terasenõudlusele.
Teiseks on arenenud majandusega riikide keskpangad loobunud ekspansiivsest rahapoliitikast, mida nad on viimase kümnendi jooksul rakendanud. Me pole kindlad, milline võib olla selle mõju toormehindadele.
Kolmandaks, mis on seotud kahe teisega, on arenenud majandusega riikides inflatsioon juba alanud ja selle püsimise osas on ebakindlus. Lisaks inflatsioonisurvele on dollari staatust rahvusvahelise reservvaluutana mõjutanud ka hiljutised sanktsioonid Venemaale. Mõlemad arengud on toonud kaasa toormehindade tõusu.
Jällegi ei ole meie eesmärk ennustada tulevasi terase hindu, vaid näidata, et makromajandus on võrreldes olukorraga aastatel 2009–2020 oluliselt muutunud. See tähendab, et FRD-sid ei saa analüüsida eesmärgiga taastuda eelmise kümnendi toormehindade ja -nõudluse mediaanide järgi.
Usume, et kolm muudatust on FRD tuleviku jaoks eriti olulised, sõltumata hinna ja nõutava koguse muutustest.
Esiteks avas FRD oma mähiste lõikamise osakonna jaoks uue rajatise Hintonis Texases. Ettevõtte 2021. aasta kolmanda kvartali (detsember 2021) 10-Q aruande kohaselt on rajatise kogumaksumus 21 miljonit dollarit kulutatud või kogunenud 13 miljoni dollari võrra. Ettevõte ei ole teatanud, millal rajatis tööle hakkab.
Uues rajatises saab olema üks maailma suurimaid lõikepinke, mis laiendab lisaks tootmisele ka ettevõtte pakutavat tootesarja.Rajatis asub Steel Dynamicsi (STLD) ülikoolilinnakus, mis renditakse ettevõttele 1 dollari eest aastas 99 aastaks.
See uus tehas laiendab eelmise rajatise sama filosoofiat ja asub suurele tootjale väga lähedal, et tegeleda selle tootja jaoks liiga spetsiifilise tootmisega.
Võttes arvesse 15-aastast amortisatsiooniperioodi, kahekordistab uus rajatis FRD praegused amortisatsioonikulud 3 miljoni dollarini. See on negatiivne tegur, kui hinnad taastuvad eelmisel kümnendil nähtud tasemele.
Teiseks on FRD alustanud riskimaandamistegevust alates 2020. aasta juunist, nagu teatati oma 21. majandusaasta 10-K aruandes. Meie arusaama kohaselt toob maandamine kaasa olulise finantsriski tegevusele, muudab finantsaruannete tõlgendamise keerulisemaks ja nõuab juhtkonna pingutusi.
FRD kasutab oma riskimaandamistoimingutes riskimaandamisarvestust, mis võimaldab tal edasi lükata tuletisinstrumentide kasumi ja kahjumi kajastamist kuni maandatava tehingu toimumiseni. Näiteks oletame, et FRD müüb sularahas arveldatud lepingu HRC jaoks, mille arveldamine toimub kuue kuu jooksul 100 dollari eest. Lepingu arveldamise päeval on hetkehind turuväärtuses ja siis on tuletisinstrumentide hetkehind 50 dollarit ja tuletisinstrumenti registreeritakse 50 dollarini. s muus koondkasumis. Tegelik riskimaandamistehing toimub samal päeval hetkehinnaga 50 dollarit ja OCI kasum konverteeritakse seejärel aasta puhaskasumiks, lisades müügile 50 dollarit.
Kuni iga riskimaandamistehing lõpuks vastab tegelikule toimingule, toimib kõik hästi. Sel juhul kompenseeritakse kõik tuletisinstrumentide kasumid ja kahjumid enam-vähem tegelikust tehingust saadava kasumi ja kahjumiga. Lugejad saavad harjutada riskimaandamise ostu ja müüki, kui hinnad tõusevad või langevad.
Probleemid saavad alguse siis, kui ettevõtted maandavad äritegevust üle, mida ei juhtu. Kui tuletisleping kannab kahjumit, kantakse see üle puhaskasumisse, ilma et ükski füüsiline vastaspool seda tühistaks. Oletame näiteks, et ettevõte kavatseb müüa 10 pooli ja seetõttu müüb 10 sularahas arveldatavat lepingut. Kohthinna 20% tõus toob kaasa 20% müügikahjumi (lihtsus1 ei arvestata lepingut 20% võrra). sama hetkehinnaga kahjumit ei teki.Kui aga ettevõte müüb hetkehinnaga ainult 5 pooli, peab ta kajastama ülejäänud lepingute kahjumit.
Kahjuks on FRD kõigest 18 kuu riskimaandamistoimingute jooksul kajastanud 10 miljoni dollari suurust ülemaandamise kahjumit (arvestades 7 miljonit dollarit tekitatud maksuvarasid). Seda ei sisaldu müüdud kaupade tuludes ega kuludes, vaid need sisalduvad muus tulus (mitte segi ajada muu koondkasumiga). Igal muul juhul oleks kohutav viga, kui FRD on võtnud konkreetselt arvesse FRD kohustust raha kasutada finantsaruannetes ja finantsaruannetes. sel aastal ja kaotas suhteliselt vähe, FRD on mainitud vaid ühes lõigus.
Ettevõtted kasutavad riskimaandamisi efektiivsuse ja mõnikord ka kasumi suurendamiseks, müües parema hinnaga, kui toodet pole saadaval. Kuid me usume, et lisarisk on tarbetu ja nagu oleme näinud, võib see tekitada suuri kahjusid. Kui seda kasutatakse, peaks riskimaandamistegevusel olema väga konservatiivne lävepoliitika, mis ei võimalda riskimaandamistegevusel ületada suhteliselt väikest prognoositavat müügikünnist.
Vastasel juhul saavad riskimaandamistoimingud suurema löögi siis, kui ettevõtted vajavad kõige rohkem abi. Põhjus on selles, et riskimaandamisarvestus ebaõnnestub, kui riskimaandamise arv ületab tegelikku tegevust, mis juhtub ainult siis, kui turunõudlus langeb, mis põhjustab ka hetkehindade langust. Selle tulemusena on ettevõttel tulu ja kasum kahanevas olukorras, samas kui ta peab hüvitama täiendavaid riskimaandamiskahjumeid.
Lõpetuseks, et rahastada oma riskimaandamisi, suurenenud varude vajadusi ja uue tehase ehitamist, on FRD sõlminud laenulepingu JPMorgan Chase'iga (JPM). Selle mehhanismi alusel saab FRD laenata kuni 70 miljonit dollarit oma käibevara väärtuse ja EBITDA alusel ning maksta SOFR + 1,7% tasumata jäägilt.
2021. aasta detsembri seisuga oli ettevõtte võlgnevus objektil 15 miljonit dollarit. Ettevõte ei maini SOFR-i intressimäära, mida ta kasutab, kuid näiteks 12 kuu intressimäär oli detsembris 0,5% ja nüüd 1,5%.Muidugi on see rahastamise tase endiselt tagasihoidlik, kuna 100 baaspunktiline muutus võlatasemes tooks kaasa vaid 150 dollari suuruse lisaintressi järgmise kuu jooksul. tähelepanelikult jälgida.
Oleme juba maininud mõningaid FRD toimingute taga olevaid riske, kuid tahtsime need eraldi jaotises selgelt välja tuua ja rohkem arutada.
Nagu me mainisime, on FRD-l viimase kümnendi jooksul olnud tegevusvõimendus, püsikulud, kuid see ei tähenda suuri kahjusid isegi kõige hullematel turgudel.Praegu ehitatava täiendava tehasega, mis võib aastas amortisatsiooni suurendada 1,5 miljoni dollari võrra, muutub see. Ettevõte peab aastas teenima 1,5 miljonit dollarit tulu, millest on maha arvatud see, mis tõenäoliselt mõjutab sularahateenimist, kuna see ei mõjuta tehase muutuvkulusid. aastal.
Mainisime ka, et FRD-l ei ole võlgu, mis tähendab, et ei ole finantsvõimendust tõusmisel või langusel.Nüüd on ettevõte sõlminud oma likviidsete varadega seotud krediidivõimaluse. Krediidiliin võimaldab ettevõtetel laenata kuni 75 miljonit dollarit intressimääraga, mis on võrdne SOFR-iga +1,7%.Kuna aastane SOFR-i määr on praegusel hetkel 1,25% FSOFR-i tähtaeg, ei ole CSOFR-i futuuride struktuur endiselt 9% 000 intressi iga 10 miljoni lisalaenatud dollari eest. Kuna SOFR-i määr tõuseb 100 baaspunkti (1%) aastas, maksab FRD täiendavalt 100 000 dollarit. Praegu on FRD võlgu 15 miljonit dollarit, mis tähendab 442 000 dollari suuruse aastase intressikulu, mida eelmise kümnendi arvutustes ei olnud.
Kui need kaks tasu kokku liita ja 1% intressimäära 2022. aasta ülejäänud osaks tõsta, peaks ettevõte saama 2 miljonit dollarit täiendavat ärikasumit võrreldes sellega, mis see oli enne hiljutisi COVID-i muudatusi. Muidugi tuleb arvestada, et ettevõte ei maksa oma võlgu ega laena rohkem raha.
Ja siis mainisime maandamise riski, mida on raske mõõta, kuid see annab tohutu löögi, kui ettevõtted on kõige haavatavamad. Ettevõtte spetsiifiline risk sõltub suuresti sellest, kui palju lepinguid on igal ajahetkel avatud ja kuidas terasehinnad liiguvad. Sel aastal kinnitatud ületamatu 10 miljoni dollari suurune kahjum peaks aga iga investori selja taha panema. Soovitame ettevõtetel seada oma suurimad riskipoliitika piirangud.
2021. aasta kolmanda kvartali (detsember 2021) teave ei ole meil väga hea. FRD-l ei ole palju sularaha, vaid 3 miljonit dollarit. Ettevõte pidi tasuma viitvõlga 27 miljonit dollarit, millest enamik pärines tema uuest ettevõttest Texases, ja võlgnevus oli 15 miljonit dollarit.
Kuid FRD suurendas aasta jooksul ka investeeringuid laoseisudesse ja nõuetesse, kuna terase hinnad tõusid hüppeliselt. 21. aasta kolmanda kvartali seisuga oli ettevõttel rekordilised 83 miljonit dollarit laoseisu ja 26 miljonit dollarit nõudeid. Kuna ettevõte müüb osa varudest, peaks ta saama raha. Kui nõudlus langeb nii palju, et FRD varud hakkavad ettevõtte laenumahu 5 miljonist dollarist kuni 7 miljoni dollarini. Muidugi toob see kaasa tohutu rahalise kulu, praeguse 2,2 miljoni dollari suuruse aastas. See on üks peamisi punkte, mida tuleb hinnata, kui aprillis uued tulemused ilmnevad.
Lõpuks, FRD on vähekaubeldav aktsia, mille keskmine päevane maht on umbes 5000 aktsiat. Aktsia müügi ja pakkumise vahe on 3,5%, mida peetakse kõrgeks. Seda peaksid investorid meeles pidama, kuid mitte kõik ei pea seda riskiks.
Meie arvates peegeldab viimane kümnend ebasoodsat keskkonda toormetootjatele, eriti USA terasetööstusele. Sel juhul on FRD võime teenida kasumit keskmise aastase netosissetulekuga 2,8 miljonit dollarit.
Muidugi ei saa me ka viimase kümnendi hinnataset arvesse võttes FRD-le sama tulu prognoosida, kuna kapitaliinvesteeringutes ja riskimaandamistegevuses on toimunud olulisi muutusi. See tähendab, et isegi varasemasse olukorda tagasipöördumist arvestades muutub ettevõtte risk suuremaks.