Friedman Industries (NYSE:FRD) on kuumavalssattu kelaprosessori. Yritys ostaa keloja suurilta valmistajilta ja jalostaa ne edelleen myytäväksi loppuasiakkaille tai välittäjille.
Yhtiö on noudattanut taloudellista ja toiminnallista varovaisuutta, jotta alan laskusykli ei vaikuta siihen vakavasti. Itse asiassa finanssikriisin lopun ja COVID-kriisin alkamisen välinen vuosikymmen ei ollut kovinkaan hyvä hyödykkeiden kannalta, mutta yrityksen keskimääräinen nettotulos oli 2,8 miljoonaa dollaria.
FRD-varastot ovat aina korreloineet teräksen hintojen kanssa, koska teräksen korkeammat hinnat merkitsevät suurempia voittoja ja lisääntynyttä FRD-tuotteiden kysyntää. Viimeinen teräksen hintojen nousu ja lasku viimeisten 12 kuukauden aikana ei ollut erilainen.
Erona tällä kertaa on se, että taloudellinen ympäristö on saattanut muuttua, mikä viittaa siihen, että hyödykkeiden hinnat ovat keskimäärin korkeammat kuin viime vuosikymmenellä. Lisäksi FRD lisää tuotantoa rakentamalla uusia tehtaita ja on alkanut suojata osaa liiketoiminnastaan ​​vaihtelevin tuloksin.
Nämä muutokset voivat viitata siihen, että FRD pystyy ansaitsemaan seuraavan vuosikymmenen aikana enemmän kuin aiemmin, ja siten oikeuttamaan sen nykyisen osakekurssin. Epävarmuus ei kuitenkaan ole ratkennut, ja uskomme, että osake on saatavilla olevien tietojen kanssa kallis.
Huomautus: Ellei toisin mainita, kaikki tiedot ovat peräisin FRD:n SEC-ilmoituksista. FRD:n tilikausi päättyy 31. maaliskuuta, joten sen 10-K-raportissa kuluva tilikausi viittaa edelliseen toimintavuoteen ja sen 10-Q-raportissa kuluva raportointivuosi viittaa kuluvalle toimintavuodelle.
Suhdannehyödykkeisiin tai niihin liittyviin tuotteisiin keskittyvän yrityksen analyysi ei voi sulkea pois taloudellista kontekstia, jossa yritys toimii. Yleensä pidämme arvostuksessa parempana alhaalta ylös -lähestymistapaa, mutta tämäntyyppisissä yrityksissä ylhäältä alas -lähestymistapa on väistämätöntä.
Keskitymme ajanjaksoon kesäkuusta 2009 maaliskuuhun 2020. Tietojemme mukaan ajanjaksoa, vaikkakaan ei homogeenista, leimasivat hyödykkeiden, erityisesti energian hintojen, hintojen lasku, korkojen lasku sekä rahapolitiikka ja maailmankaupan integraatio.
Alla oleva kaavio näyttää HRC1:n, kotimaisen kuumavalssatun kelafutuurisopimuksen, jota FRD pääasiassa toimittaa. Kuten näemme, ajanjaksona, jonka päätimme analysoida, katetut hinnat vaihtelivat välillä 375–900 dollaria tonnilta. Kaaviosta käy ilmi, että hintakehitys maaliskuun 2020 jälkeen on ollut melko erilainen.
FRD on jatkojalostaja, mikä tarkoittaa, että se on suhteellisen lähellä terästuotteen loppuasiakasta olevaa jalostajaa. FRD ostaa irtotavarana suuremmilta tehtailta kuumavalssattuja keloja, jotka sitten leikataan, muotoillaan tai myydään sellaisenaan loppuasiakkaille tai välittäjille.
Yhtiöllä on tällä hetkellä kolme toimipistettä Decaturissa, Alabamassa;Lone Star, Texas;ja Hickman, Arkansas. Alabaman ja Arkansasin tehtaat ovat omistettu kelojen leikkaamiseen, kun taas Texasin tehdas on omistettu kelojen muodostamiseen putkiksi.
Yksinkertainen Google Maps -haku jokaiselle laitokselle paljasti, että kaikki kolme laitosta sijaitsevat strategisesti lähellä suuria tehtaita, jotka kuuluvat alan tunnettuihin brändeihin.Lone Star -tehdas sijaitsee US Steel (X) -putkituotteiden tehtaan vieressä.Sekä Decaturin että Hickmanin tehtaat ovat hyvin lähellä Nucorin (NUE) tehdasta.
Sijainti on tärkeä tekijä sekä kustannuksissa että markkinoinnissa, sillä logistiikalla on tärkeä rooli terästuotteissa, joten keskittyminen kannattaa.Suuremmat tehtaat eivät välttämättä pysty käsittelemään tehokkaasti loppuasiakkaan vaatimukset täyttävää terästä tai ne voivat keskittyä vain muutamien tuotteen osien standardointiin, jolloin pienemmät tehtaat, kuten FRD, hoitavat loput.
Kuten alla olevasta kaaviosta näkyy, FRD:n bruttokate ja liikevoitto ovat kuluneen vuosikymmenen aikana liikkuneet teräksen hintojen rinnalla (sen hintakaavio on edellisessä osiossa), aivan kuten minkä tahansa muunkin raaka-ainealalla toimivan yrityksen.
Ensinnäkin FRD:t tulvivat hyvin harvoin. Usein käyttövelka on ongelma omaisuusvaltaisissa yrityksissä. Toimitilojen aiheuttamat kiinteät kustannukset aiheuttavat pieniä muutoksia liikevaihdossa tai bruttotulossa, ja niillä on valtava vaikutus liiketulokseen.
Kuten alla olevasta kaaviosta käy ilmi, FRD ei pakene tätä todellisuutta, ja liikevaihdon liike laajenee tuloslaskelman laskun myötä. FRD:n erikoista on, että se ei menetä paljon rahaa, kun sen tuotteiden hinnat laskevat. Vaikka FRD:hen vaikuttaa toiminnan vipuvaikutus, se kestää suhdannevaihteluita.
Toinen mielenkiintoinen näkökohta on, että FRD:n kauden keskimääräinen liiketulos oli 4,1 miljoonaa dollaria. FRD:n tilikauden keskimääräinen nettotulos oli 2,8 miljoonaa dollaria eli 70 % liikevoitosta. Ainoa ero FRD:n liikevoiton ja nettotulon välillä on 30 prosentin tulovero. Tämä tarkoittaa, että yrityksellä on hyvin vähän rahoitus- tai muita kuluja, ja toisaalta FRD:n velan puuttuminen tällä kaudella.
Lopuksi vuotuiset keskimääräiset poistot eivät eronneet merkittävästi käyttöomaisuusinvestoinneista tarkastelujaksolla. Tämä antaa meille varmuutta siitä, että yhtiö ei ole raportoinut investointejaan väärin, ja siksi kulut aktivoidaan kirjanpidon avulla tuloksen parantamiseksi.
Ymmärrämme, että konservatiiviset investoinnit ja rahoitus ovat pitäneet FRD:n kannattavana terästeollisuuden vaikeina aikoina. Tämä on tärkeä rauhoittava tekijä FRD:tä harkitessa.
Tämän analyysin tarkoituksena ei ole ennustaa, mitä tapahtuu ennakoimattomille tekijöille, kuten hyödykkeiden hintoille, korkotasoille ja maailmankaupalle.
Haluamme kuitenkin huomauttaa, että ympäristö, jossa olemme, ja ympäristö, joka todennäköisesti kehittyy seuraavan kymmenen vuoden aikana, on osoittanut hyvin selkeitä piirteitä viimeisen kymmenen vuoden tilanteeseen verrattuna.
Käsityksemme mukaan, vaikka puhumme vielä epäselvistä tapahtumista, nämä kolme asiaa ovat hyvin erilaisia.
Ensinnäkin maailma ei näytä olevan menossa kohti kansainvälistä kaupan integraatiota. Tämä on huonoa koko taloudelle, mutta hyvä asia marginaalisille tavaroiden tuottajille, joihin kansainvälinen kilpailu vaikuttaa vähemmän. Se on selvästi siunaus yhdysvaltalaisille teräksenvalmistajille, jotka kärsivät alhaisesta hintakilpailusta, pääasiassa Kiinasta. Tietysti kaupan taantuman aiheuttama kysynnän lasku on vaikuttanut negatiivisesti myös teräksen kysyntään.
Toiseksi kehittyneiden talouksien keskuspankit ovat luopuneet ekspansiivisesta rahapolitiikasta, jota ne ovat toteuttaneet viimeisen vuosikymmenen aikana. Emme ole varmoja, mikä vaikutus hyödykkeiden hintoihin saattaa olla.
Kolmanneksi, ja kahteen muuhun liittyen, kehittyneiden talouksien inflaatio on jo alkanut, ja sen jatkumisesta on epävarmuutta. Inflaatiopaineiden lisäksi viimeaikaiset Venäjä-pakotteet ovat vaikuttaneet dollarin asemaan kansainvälisenä varantovaluuttana. Molemmat ovat nostaneet hyödykkeiden hintoja.
Tarkoituksenamme ei ole jälleen ennustaa teräksen tulevia hintoja, vaan osoittaa, että makrotalous on muuttunut merkittävästi verrattuna tilanteeseen vuosien 2009 ja 2020 välillä. Tämä tarkoittaa, että FRD:itä ei voida analysoida siten, että se toipuisi edellisen vuosikymmenen raaka-aineiden mediaanihintoihin ja kysyntään.
Uskomme, että kolme muutosta ovat erityisen tärkeitä FRD:n tulevaisuuden kannalta riippumatta hinnan ja kysynnän muutoksista.
Ensin FRD avasi uuden laitoksen kelanleikkausdivisioonalleen Hintonissa, Teksasissa. Yhtiön vuoden 2021 kolmannen neljänneksen (joulukuu 2021) 10-Q-raportin mukaan 21 miljoonan dollarin kokonaiskustannukset on käytetty tai kertynyt 13 miljoonalla dollarilla. Yritys ei ole ilmoittanut, milloin laitos aloittaa toimintansa.
Uudessa laitoksessa on yksi maailman suurimmista leikkauskoneista, mikä laajentaa tuotannon lisäksi myös yrityksen tarjoamaa tuotevalikoimaa. Laitos sijaitsee Steel Dynamics (STLD) -kampuksella, joka on vuokrattu yritykselle 1 dollarilla vuodessa 99 vuodeksi.
Tämä uusi laitos laajentaa samaa filosofiaa kuin edellinen laitos ja sijaitsee hyvin lähellä suurta valmistajaa käsittelemään tuota valmistajalle liian erityistä tuotantoa.
Kun otetaan huomioon 15 vuoden poistoaika, uusi laitos lähes kaksinkertaistaa FRD:n nykyiset poistokustannukset 3 miljoonaan dollariin. Tämä on negatiivinen tekijä, jos hinnat palaavat viime vuosikymmenen tasolle.
Toiseksi, FRD on aloittanut suojaustoiminnan kesäkuusta 2020 lähtien, kuten FY21 10-K -raportissaan kerrottiin. Käsityksemme mukaan suojaus tuo toiminnalle merkittäviä taloudellisia riskejä, vaikeuttaa tilinpäätösten tulkintaa ja vaatii johdon ponnisteluja.
FRD käyttää suojaustoiminnassaan suojauslaskentaa, mikä mahdollistaa sen, että se voi lykätä johdannaisten voittojen ja tappioiden kirjaamista siihen asti, kunnes suojattu operaatio tapahtuu. Oletetaan esimerkiksi, että FRD myy käteisvaroina maksettavan sopimuksen HRC:lle, joka selvitetään kuuden kuukauden sisällä 100 dollarilla. Markkinapäivänä sopimus selvitetään, spot-hinta on sitten rekisteröity 50 dollariin johdannaisvaroista ja sen jälkeen 50 dollaria johdannaisvaroista. s muihin laajan tuloksen eriin. Varsinainen suojaustapahtuma tapahtuu samana päivänä 50 dollarin spot-hinnalla, ja OCI-voitto muunnetaan sitten vuoden nettotuloksi lisäämällä myyntiin 50 dollaria.
Niin kauan kuin jokainen suojaustoimenpide lopulta vastaa todellista toimintaa, kaikki toimii hyvin. Tässä tapauksessa kaikki johdannaisten voitot ja tappiot kompensoidaan enemmän tai vähemmän varsinaisen kaupan voitoilla ja tappioilla. Lukijat voivat harjoitella osto- ja myyntisuojausta hintojen noustessa tai laskeessa.
Ongelmat alkavat, kun yritykset ylisuojaavat liiketoimintaa, jota ei tapahdu. Jos johdannaissopimuksesta syntyy tappiota, se siirretään nettovoittoon ilman, että fyysinen vastapuoli peruuttaa sen. Oletetaan esimerkiksi, että yritys suunnittelee myyvänsä 10 kelaa ja myy siten 10 käteisellä maksettavaa sopimusta. 20 %:n korotus spot-hinnassa ei johda sopimukseen (20 %:n yksinkertaisuus ei lasketa sopimukseen). samalla spot-hinnalla tappiota ei synny. Jos yritys kuitenkin päätyy myymään vain 5 kelaa spot-hinnalla, sen on kirjattava jäljellä olevien sopimusten menetys.
Valitettavasti vain 18 kuukauden suojaustoiminnassa FRD on kirjannut ylisuojaustappioita 10 miljoonaa dollaria (ottaen huomioon 7 miljoonan dollarin syntyneet verosaamiset). Näitä ei sisällytetä myyntituloihin tai myytyjen tavaroiden kustannuksiin, vaan ne sisältyvät muihin tuottoihin (ei pidä sekoittaa muihin laajan tuloksen eriin). Muussa tapauksessa olisi kauhea virhe, jos FRD:n rahat olisi erityisesti otettu huomioon tilinpäätöksessä. tänä vuonna ja hävisi suhteellisen vähän, FRD mainitaan vain yhdessä kappaleessa.
Yritykset käyttävät suojausta tehostaakseen tehokkuutta ja joskus myös tuottoa myymällä paremmalla hinnalla, kun tuotetta ei ole saatavilla. Uskomme kuitenkin, että lisäriski on tarpeeton ja, kuten olemme nähneet, voi tuottaa valtavia tappioita. Jos suojaustoiminnassa käytetään, sillä tulisi olla erittäin konservatiivinen kynnyspolitiikka, jotta suojaustoiminta ei saa ylittää suhteellisen pientä ennustettua myyntikynnystä.
Muuten suojaustoiminta saa isomman iskun, kun yritykset tarvitsevat eniten apua. Syynä on se, että suojauslaskenta epäonnistuu, kun suojausten määrä ylittää varsinaisen toiminnan, mikä tapahtuu vain markkinoiden kysynnän laskeessa, mikä aiheuttaa myös spot-hintojen laskua. Tämän seurauksena yritys joutuu supistamaan liikevaihtoa ja voittoja samalla kun se joutuu korvaamaan lisäsuojaustappioita.
Lopuksi FRD on allekirjoittanut lainasopimuksen JPMorgan Chasen (JPM) kanssa suojauksen, lisääntyneiden varastotarpeiden ja uuden tehtaan rakentamisen rahoittamiseksi. Tämän mekanismin avulla FRD voi lainata jopa 70 miljoonaa dollaria vaihto-omaisuuden ja käyttökatteen arvon perusteella ja maksaa SOFR + 1,7 % jäljellä olevasta saldosta.
Yrityksellä oli joulukuussa 2021 laitoksessa 15 miljoonan dollarin velkaa. Yritys ei mainitse käyttämänsä SOFR-korkoa, mutta esimerkiksi 12 kuukauden korko oli 0,5 % joulukuussa ja on nyt 1,5 %. Tietenkin tämä rahoitustaso on edelleen vaatimaton, koska 100 peruspisteen muutos velkaantumiseen johtaisi vain 15 kuukauden lisäkuluihin. tarkkailtavaksi.
Olemme jo maininneet joitakin FRD-toiminnan taustalla olevia riskejä, mutta halusimme esittää ne selkeästi erillisessä osiossa ja keskustella lisää.
Kuten mainitsimme, FRD:llä on ollut toiminnallista vipuvaikutusta, kiinteitä kustannuksia viimeisen vuosikymmenen aikana, mutta se ei tarkoita valtavia tappioita edes pahimmilla markkinoilla. Nyt rakenteilla oleva lisätehdas, joka voi lisätä 1,5 miljoonan dollarin poistoja vuodessa, tulee muuttumaan. Yrityksen on hankittava 1,5 miljoonaa dollaria vuodessa tuloja miinus tämän laitoksen ansaitseminen, mikä ei todennäköisesti vaikuta muuttuviin laskentakustannuksiin. vuosi.
Mainitsimme myös, että FRD:llä ei ole velkaa, mikä tarkoittaa, ettei taloudellinen vipuvaikutus ole nousussa tai laskussa. Nyt yritys on allekirjoittanut likvideihin varoihinsa liittyvän luottolimiitin. Luottorajan avulla yritykset voivat lainata jopa 75 miljoonaa dollaria korolla, joka vastaa SOFR +1,7%.Koska vuotuinen SOFR-korko on tällä hetkellä 1,25 dollaria, FSOME:n futuurit eivät ole vielä maksaneet 9 %. 000 korkoa jokaista 10 miljoonaa lisää lainattua dollaria kohti.Kun SOFR-korko nousee 100 peruspisteellä (1 %) vuodessa, FRD maksaa 100 000 dollaria lisää. FRD on tällä hetkellä velkaa 15 miljoonaa dollaria, mikä tarkoittaa 442 000 dollarin vuotuista korkokulua, jota ei ollut edellisen vuosikymmenen laskelmissa.
Kun nämä kaksi maksua lasketaan yhteen ja 1 %:n koronnosto loppuvuodelle 2022, yrityksen pitäisi saada 2 miljoonan dollarin lisäliikevoitto verrattuna siihen, mikä se oli ennen äskettäisiä COVID-muutoksia. Tietenkin tämä ottaa huomioon, että yritys ei maksa velkojaan tai lainaa lisää rahaa.
Ja sitten mainitsimme suojausriskin, jota on vaikea mitata, mutta se saa valtavan iskun, kun yritykset ovat haavoittuvimpia.Yrityksen erityinen riski riippuu pitkälti siitä, kuinka monta sopimusta on avoinna kulloinkin ja miten teräksen hinnat muuttuvat. Kuitenkin tänä vuonna vahvistettu 10 miljoonan dollarin vertaansa vailla oleva tappio saa väreet alas jokaisen sijoittajan selkärankaa. Suosittelemme, että yritykset asettavat oikeille riskipolitiikan rajoituksilleen nyt.
Käteiskulutuksesta saamamme tiedot vuoden 2021 kolmannelta neljännekseltä (joulukuu 2021) eivät ole kovin hyviä.FRD:llä ei ole paljon käteistä, vain 3 miljoonaa dollaria.Yrityksen oli maksettava 27 miljoonaa dollaria siirtosummia, joista suurin osa tuli sen uudesta toimipisteestä Teksasissa, ja sen maksamatta olevasta luottolimiitistä oli jäljellä 15 miljoonaa dollaria.
FRD kuitenkin lisäsi vuoden aikana myös investointejaan varastoihin ja saamisiin teräksen hintojen noustessa. Vuoden 2021 kolmannella neljänneksellä yrityksellä oli ennätykselliset 83 miljoonaa dollaria varastoja ja 26 miljoonaa dollaria saamisia. Koska yritys myy jonkin verran varastoa, sen pitäisi saada käteistä.Jos kysyntä romahtaa niin paljon, että FRD:n varastot alkavat lainata 7 miljoonan dollarin luotosta, JPM-elin voi veloittaa yli 7 miljoonan dollarin. Tästä aiheutuu tietysti valtavia taloudellisia kustannuksia, nykyisellä 2,2 miljoonan dollarin vuosivauhdilla. Tämä on yksi tärkeimmistä kohdista arvioitaessa uusia tuloksia joskus huhtikuussa.
Lopuksi, FRD on heikosti vaihdettu osake, jonka keskimääräinen päivittäinen volyymi on noin 5 000 osaketta. Osakkeella on myös 3,5 %:n kysy/tarjousero, jota pidetään korkeana. Tämä on asia, joka sijoittajien tulee pitää mielessä, mutta kaikki eivät näe sitä riskinä.
Näkemyksemme mukaan viime vuosikymmen heijastaa epäsuotuisaa ympäristöä hyödykkeiden tuottajille, erityisesti Yhdysvaltain terästeollisuudelle. Tässä tapauksessa FRD:n kyky tuottaa voittoa keskimäärin 2,8 miljoonan dollarin vuotuisella nettotulolla on hyvä merkki.
Viime vuosikymmenen hintatasot huomioidenkaan emme tietenkään voi ennustaa FRD:lle samoja tuottoja pääomasijoitus- ja suojaustoiminnassa tapahtuneiden merkittävien muutosten vuoksi. Tosin, vaikka ajatellen paluuta aiempaan tilanteeseen, yrityksen riski kasvaa.