Friedman Industries-ը (NYSE:FRD) տաք պտտվող կծիկի պրոցեսոր է: Ընկերությունը գնում է կծիկներ խոշոր արտադրողներից և վերամշակում դրանք վերջնական հաճախորդներին կամ բրոքերներին հետագա վերավաճառքի համար:
Ընկերությունը պահպանել է ֆինանսական և գործառնական խոհեմությունը, որպեսզի դրա վրա լուրջ ազդեցություն չթողնի արդյունաբերության անկման ցիկլը: Փաստորեն, ֆինանսական ճգնաժամի ավարտից մինչև COVID ճգնաժամի սկիզբն ընկած տասնամյակն այնքան էլ լավ չէր ընդհանուր ապրանքների համար, սակայն ընկերության միջին մաքուր եկամուտը կազմել է 2,8 միլիոն դոլար:
FRD-ների պաշարները միշտ փոխկապակցված են եղել պողպատի գների հետ, քանի որ պողպատի ավելի բարձր գները նշանակում են ավելի բարձր շահույթ և FRD արտադրանքի պահանջարկի աճ: Վերջին 12 ամիսների ընթացքում պողպատի գների վերջին աճը և անկումը տարբեր չէ:
Տարբերությունն այս անգամ այն ​​է, որ տնտեսական միջավայրը կարող է փոխվել՝ ենթադրելով, որ ապրանքների գները միջինում ավելի բարձր են, քան եղել են վերջին տասնամյակում: Բացի այդ, FRD-ն ավելացնում է արտադրությունը՝ կառուցելով նոր գործարաններ և սկսել է հեջավորել իր բիզնեսի մի մասը՝ տարբեր արդյունքներով:
Այս փոփոխությունները կարող են հուշել, որ FRD-ն կկարողանա ավելի շատ վաստակել հաջորդ տասնամյակում, քան նախկինում, և այդպիսով հիմնավորի իր բաժնետոմսի ներկայիս գինը: Այնուամենայնիվ, անորոշությունը չի լուծվել, և մենք կարծում ենք, որ առկա տեղեկություններով բաժնետոմսերը թանկ են:
Նշում. Եթե այլ բան նշված չէ, ամբողջ տեղեկատվությունը բխում է FRD-ի SEC փաստաթղթերից: FRD-ի ֆինանսական տարին ավարտվում է մարտի 31-ին, ուստի իր 10-K հաշվետվության մեջ ընթացիկ ֆինանսական տարին վերաբերում է նախորդ գործառնական տարվան, իսկ իր 10-Q հաշվետվության մեջ ընթացիկ հաշվետու տարին վերաբերում է ընթացիկ գործառնական տարվան:
Ընկերության ցանկացած վերլուծություն, որը կենտրոնանում է ցիկլային ապրանքների կամ հարակից ապրանքների վրա, չի կարող բացառել այն տնտեսական համատեքստը, որում գործում է ընկերությունը: Ընդհանուր առմամբ, մենք նախընտրում ենք գնահատման ներքևից վեր մոտեցումը, սակայն այս տեսակի ընկերություններում վերևից վար մոտեցումն անխուսափելի է:
Մենք կենտրոնանում ենք 2009 թվականի հունիսից մինչև 2020 թվականի մարտ ընկած ժամանակահատվածի վրա: Որքան գիտենք, այդ ժամանակաշրջանը, թեև ոչ միատարր, նշանավորվել է ապրանքների գների անկմամբ, հատկապես էներգակիրների գներով, ցածր տոկոսադրույքներով, դրամավարկային ընդլայնողական քաղաքականությամբ և համաշխարհային առևտրի ինտեգրմամբ:
Ստորև բերված գծապատկերը ցույց է տալիս HRC1-ի գինը՝ կենցաղային տաք գլանվածքի ֆյուչերսային պայմանագիրը, որը հիմնականում մատակարարում է FRD-ը: Ինչպես տեսնում ենք, այն ժամանակահատվածը, որը մենք որոշեցինք վերլուծել գները՝ տատանվում են 375 դոլարից մինչև 900 դոլար մեկ տոննայի համար: Գծապատկերից ակնհայտ է, որ 2020 թվականի մարտից հետո գների գործողությունը բավականին տարբեր է:
FRD-ն ներքևում գտնվող պրոցեսոր է, ինչը նշանակում է, որ այն հարաբերականորեն մոտ է պողպատի արտադրանքի վերջնական գնորդին:
Ընկերությունը ներկայումս ունի երեք գործող օբյեկտներ Դեկատուրում, Ալաբամա;Lone Star, Տեխաս;և Հիքման, Արկանզաս: Ալաբամայի և Արկանզասի գործարանները նվիրված են կծիկ կտրելուն, մինչդեռ Տեխասի գործարանը նվիրված է կծիկները խողովակների ձևավորմանը:
Google Քարտեզների պարզ որոնումը պարզեց, որ բոլոր երեք օբյեկտները գտնվում են ստրատեգիականորեն մոտ խոշոր գործարաններին, որոնք պատկանում են արդյունաբերության հայտնի ապրանքանիշերին: Lone Star-ը հարևան է ԱՄՆ-ի Steel (X) խողովակային արտադրանքի գործարանին: Եվ Decatur և Hickman գործարանները շատ մոտ են Nucor (NUE) գործարանին:
Գտնվելու վայրը կարևոր գործոն է և՛ ծախսերի, և՛ շուկայավարման համար, քանի որ լոգիստիկան մեծ դեր է խաղում պողպատե արտադրանքներում, ուստի կենտրոնացումը արդյունք է տալիս: Ավելի մեծ գործարանները կարող են չկարողանալ արդյունավետ կերպով մշակել պողպատը, որը համապատասխանում է վերջնական հաճախորդի պահանջներին, կամ կարող է կենտրոնանալ միայն արտադրանքի մի քանի մասերի ստանդարտացման վրա՝ թողնելով փոքր գործարաններին, ինչպիսիք են FRD-ը, մնացածը կարգավորելու համար:
Ինչպես տեսնում եք ստորև բերված գծապատկերում, վերջին տասնամյակի ընթացքում FRD-ի համախառն մարժան և գործառնական շահույթը շարժվել են պողպատի գների հետ զուգահեռ (նրա գների աղյուսակը ներկայացված է նախորդ բաժնում), ինչպես ապրանքների ոլորտում աշխատող ցանկացած այլ ընկերություն:
Նախ, կան շատ քիչ ժամանակաշրջաններ, երբ FRD-ները լցվում են: Հաճախ գործառնական լծակները խնդիր են հանդիսանում ակտիվների ինտենսիվ ընկերությունների համար: Հաստատությունների կողմից առաջացած ֆիքսված ծախսերը փոքր փոփոխություններ են կատարում եկամուտում կամ համախառն շահույթը մեծ ազդեցություն ունեն գործառնական եկամտի վրա:
Ինչպես ցույց է տալիս ստորև ներկայացված գծապատկերը, FRD-ն չի խուսափում այս իրականությունից, և եկամտի շարժումն ընդլայնվում է, քանի որ եկամուտների հաշվետվությունը նվազում է: FRD-ի առանձնահատկությունն այն է, որ այն մեծ գումար չի կորցնում, երբ իր արտադրանքի գները նվազում են:
Երկրորդ հետաքրքիր կողմն այն է, որ FRD-ի միջին գործառնական եկամուտը տվյալ ժամանակաշրջանում կազմել է $4,1 մլն: FRD-ի միջին զուտ եկամուտը տվյալ ժամանակաշրջանում կազմել է $2,8 մլն կամ գործառնական եկամտի 70%-ը: FRD-ի գործառնական եկամտի և զուտ եկամտի միջև միակ տարբերությունը 30% եկամտահարկն է:
Ի վերջո, տարեկան միջին ամորտիզացիան և ամորտիզացիան էականորեն չեն տարբերվել կապիտալ ծախսերից ընդգրկված ժամանակաշրջանում: Սա մեզ վստահություն է տալիս, որ ընկերությունը սխալ չի ներկայացրել իր կապիտալ ծախսերը և, հետևաբար, կապիտալացնում է ծախսերը հաշվապահական հաշվառման միջոցով շահույթը բարելավելու համար:
Մենք հասկանում ենք, որ պահպանողական կապիտալ ծախսերը և ֆինանսավորումը FRD-ին շահութաբեր են պահել պողպատի արդյունաբերության համար դժվար ժամանակներում: Սա կարևոր հանգստացնող գործոն է FRD-ի քննարկման ժամանակ:
Այս վերլուծության նպատակը կանխատեսել չէ, թե ինչ կլինի անկանխատեսելի գործոնների հետ, ինչպիսիք են ապրանքների գները, տոկոսադրույքները և համաշխարհային առևտուրը:
Այնուամենայնիվ, մենք կցանկանայինք նշել, որ այն միջավայրը, որում մենք գտնվում ենք, և այն միջավայրը, որը հավանաբար կզարգանա առաջիկա տասը տարիներին, ցույց է տվել շատ հստակ բնութագրեր՝ համեմատած վերջին տասը տարիների իրավիճակի հետ։
Մեր ընկալմամբ, մինչ մենք խոսում ենք դեռևս անհասկանալի զարգացումների մասին, երեք բաները շատ տարբեր են։
Առաջինը, թվում է, թե աշխարհը չի շարժվում դեպի ավելի միջազգային առևտրի ինտեգրում: Սա վատ է ընդհանուր տնտեսության համար, բայց լավ է ապրանքների մարգինալ արտադրողների համար, որոնք ավելի քիչ են տուժում միջազգային մրցակցությունից:
Երկրորդ, զարգացած տնտեսությունների կենտրոնական բանկերը հրաժարվել են վերջին տասնամյակի ընթացքում իրենց կողմից իրականացված ընդլայնողական դրամավարկային քաղաքականությունից: Մենք վստահ չենք, թե ինչ ազդեցություն կարող է ունենալ ապրանքների գների վրա:
Երրորդ, և կապված մյուս երկուսի հետ, զարգացած տնտեսություններում գնաճն արդեն սկսվել է, և անորոշություն կա, թե արդյոք այն կպահպանվի: Բացի գնաճային ճնշումներից, Ռուսաստանի դեմ վերջին պատժամիջոցները նույնպես ազդեցին դոլարի կարգավիճակի վրա՝ որպես միջազգային պահուստային արժույթ:
Կրկին, մեր նպատակն է ոչ թե կանխատեսել ապագա պողպատի գները, այլ ցույց տալ, որ մակրոտնտեսությունը զգալիորեն փոխվել է՝ համեմատած 2009-2020 թվականների իրավիճակի հետ:
Մենք կարծում ենք, որ երեք փոփոխությունները հատկապես կարևոր են FRD-ի ապագայի համար՝ անկախ գնի և պահանջվող քանակի փոփոխություններից:
Նախ, FRD-ը բացեց նոր հաստատություն իր կծիկ կտրող ստորաբաժանման համար Տեխասի Հինթոն քաղաքում: Ընկերության 2021 թվականի երրորդ եռամսյակի (2021 թ. դեկտեմբեր) 10-Q հաշվետվության համաձայն, 21 միլիոն դոլար ընդհանուր արժեքը ծախսվել կամ կուտակվել է 13 միլիոն դոլարով: Ընկերությունը չի հայտարարել, թե երբ կգործարկվի հաստատությունը:
Նոր հաստատությունը կունենա աշխարհի ամենամեծ կտրող մեքենաներից մեկը՝ ընդլայնելով ոչ միայն արտադրությունը, այլև ընկերության առաջարկած արտադրանքի գիծը: Հաստատությունը գտնվում է Steel Dynamics (STLD) համալսարանում, որը վարձակալության է տրվում ընկերությանը տարեկան 1 դոլարով 99 տարով:
Այս նոր հաստատությունը ընդլայնվում է նախորդ հաստատության նույն փիլիսոփայության հիման վրա և գտնվում է մեծ արտադրողի մոտ շատ մոտ՝ այդ արտադրողի համար չափազանց հատուկ արտադրություն կարգավորելու համար:
Հաշվի առնելով 15-ամյա ամորտիզացիոն ժամանակահատվածը՝ նոր օբյեկտը գրեթե կկրկնապատկի FRD-ի ընթացիկ ամորտիզացիոն ծախսերը՝ հասնելով $3 միլիոնի: Սա բացասական գործոն կլինի, եթե գները վերադառնան նախորդ տասնամյակի մակարդակին:
Երկրորդ, FRD-ն սկսել է հեջավորման գործունեությունը 2020 թվականի հունիսից, ինչպես հայտարարվել է իր FY21 10-K հաշվետվության մեջ: Մեր պատկերացմամբ, հեջավորումը զգալի ֆինանսական ռիսկ է ներկայացնում գործառնությունների համար, դժվարացնում է ֆինանսական հաշվետվությունների մեկնաբանումը և պահանջում է ղեկավարության ջանքեր:
FRD-ն օգտագործում է հեջային հաշվառում իր հեջային գործառնությունների համար, որը թույլ է տալիս հետաձգել ածանցյալ գործիքների գծով օգուտների և վնասների ճանաչումը մինչև հեջավորված գործառնությունը, եթե այդպիսիք կան: Օրինակ, ենթադրենք, որ FRD-ն վաճառում է կանխիկով մարված պայմանագիրը HRC-ի համար, որը մարվել է վեց ամսվա ընթացքում 100 դոլարով: s և $50 այլ համապարփակ եկամտում ածանցյալ օգուտների չիրացված: Հեջի փաստացի գործարքը տեղի է ունենում նույն օրը՝ $50 սփոթ գնով, և OCI-ի շահույթն այնուհետև փոխարկվում է տարվա զուտ շահույթի` ավելացնելով $50 վաճառքը:
Քանի դեռ հեջավորման յուրաքանչյուր գործառնություն ի վերջո համընկնում է իրական գործառնության հետ, ամեն ինչ լավ կաշխատի: Այս դեպքում, ածանցյալ գործիքների գծով բոլոր օգուտներն ու կորուստները քիչ թե շատ փոխհատուցվում են փաստացի առևտրի օգուտներով և կորուստներով: Ընթերցողները կարող են զբաղվել հեջավորման առքուվաճառքով, քանի որ գները բարձրանում են կամ իջնում:
Խնդիրները սկսվում են այն ժամանակ, երբ ընկերությունները գերակայում են բիզնեսը, որը տեղի չի ունենա: Եթե ածանցյալ գործարքի պայմանագիրը կրում է վնաս, այն տեղափոխվում է զուտ շահույթ՝ առանց որևէ ֆիզիկական կոնտրագենտի՝ ​​այն չեղյալ հայտարարելու համար: Օրինակ, ենթադրենք, որ ընկերությունը նախատեսում է վաճառել 10 կծիկ և, հետևաբար, վաճառում է 10 կանխիկ վճարված պայմանագիր: 10 պարույր վաճառվում է նույն տեղում գնով, վնաս չկա: Այնուամենայնիվ, եթե ընկերությունը վերջում վաճառում է միայն 5 պարույր տեղում գնով, նա պետք է ճանաչի մնացած պայմանագրերի կորուստը:
Ցավոք, հեջավորման գործառնությունների ընդամենը 18 ամիսների ընթացքում FRD-ն ճանաչել է $10 միլիոնի չափից ավելի հեջավորման կորուստներ (հաշվի առնելով $7 միլիոն գոյացած հարկային ակտիվները): Դրանք ներառված չեն վաճառված ապրանքների հասույթի կամ արժեքի մեջ, բայց ներառված են այլ եկամուտներում (չշփոթել այլ համապարփակ եկամտի հետ): Ցանկացած այլ դեպքում, դա սարսափելի սխալ կլինի ընկերության կողմից ֆինանսական հաշվետվությունների վերօգտագործման համար: FRD-ն այս տարի շատ փող է աշխատել և համեմատաբար քիչ է կորցրել, FRD-ն միայն մեկ պարբերությունում է նշված:
Ընկերությունները օգտագործում են հեջավորումը արդյունավետությունը բարձրացնելու համար և երբեմն շահույթ են ստանում՝ վաճառելով ավելի լավ գնով, երբ ապրանքը հասանելի չէ: Այնուամենայնիվ, մենք կարծում ենք, որ լրացուցիչ ռիսկն ավելորդ է և, ինչպես տեսանք, այն կարող է մեծ վնասներ առաջացնել: Եթե օգտագործվի, հեջավորման գործունեությունը պետք է ունենա շատ պահպանողական շեմային քաղաքականություն՝ թույլ չտալով, որ հեջավորման գործունեությունը գերազանցի վաճառքի փոքր շեմը:
Հակառակ դեպքում, հեջավորման գործառնություններն ավելի մեծ հարված կհասցնեն, երբ ընկերություններին ամենից շատ օգնություն է անհրաժեշտ: Պատճառն այն է, որ հեջավորման հաշվառումը ձախողվում է, երբ հեջերի թիվը գերազանցում է իրական գործառնությունը, ինչը տեղի է ունենում միայն շուկայական պահանջարկի անկման դեպքում, ինչը նաև հանգեցնում է տեղում գների անկման:
Վերջապես, իր հեջավորման, գույքագրման ավելացման և նոր գործարանի կառուցման համար FRD-ը վարկային վարկ է ստորագրել JPMorgan Chase-ի (JPM) հետ: Այս մեխանիզմի համաձայն, FRD-ն կարող է մինչև 70 միլիոն դոլար փոխառել՝ հիմնվելով իր ընթացիկ ակտիվների արժեքի և EBITDA-ի վրա և վճարել SOFR + 1,7% չմարված մնացորդի վրա:
2021 թվականի դեկտեմբերի դրությամբ ընկերությունն ուներ 15 միլիոն ԱՄՆ դոլարի չմարված մնացորդ: Ընկերությունը չի նշում իր կիրառած SOFR տոկոսադրույքը, բայց օրինակ՝ 12-ամսյա տոկոսադրույքը դեկտեմբերին 0,5% էր և այժմ 1,5%: Իհարկե, ֆինանսավորման այս մակարդակը դեռևս չափավոր է, քանի որ 100 H հավելյալ տոկոսադրույքը կհանգեցնի միայն $100 բազիսային կետով ավելի, քան 100 բազիսային կետով: պարտքի մակարդակը պետք է ուշադիր հետևել.
Մենք արդեն նշել ենք FRD-ի գործառնությունների հետևում գտնվող որոշ ռիսկեր, բայց ցանկացանք դրանք հստակորեն դնել առանձին բաժնում և ավելին քննարկել:
Ինչպես նշեցինք, FRD-ն ունի գործառնական լծակներ, ֆիքսված ծախսեր վերջին տասնամյակի ընթացքում, բայց դա չի նշանակում ահռելի կորուստներ նույնիսկ ամենավատ շուկաներում: Այժմ կառուցվող հավելյալ կայանի հետ, որը կարող է տարեկան 1,5 միլիոն դոլարի մաշվածություն ավելացնել, դա կփոխվի: այս տարի։
Մենք նաև նշեցինք, որ FRD-ն որևէ պարտք չունի, ինչը նշանակում է, որ ֆինանսական լծակներ չկան վերելքի կամ անկման ճանապարհին: Այժմ ընկերությունը ստորագրել է վարկային վարկ՝ կապված իր իրացվելի ակտիվների հետ: Վարկային գիծը թույլ է տալիս ընկերություններին մինչև 75 միլիոն դոլար փոխառություն վերցնել SOFR +1.7% տոկոսադրույքով։ ժամկետային կառուցվածքը), FRD-ն վճարում է $295,000 տոկոսադրույքներ յուրաքանչյուր $10 միլիոն այլ փոխառության համար: Քանի որ SOFR-ի տոկոսադրույքը տարեկան աճում է 100 բազիսային կետով (1%), FRD-ն կվճարի լրացուցիչ $100,000:
Այս երկու վճարները միասին գումարելով և 1% տոկոսադրույքի բարձրացումը 2022 թվականի մնացած մասի համար՝ ընկերությունը պետք է ունենա լրացուցիչ 2 միլիոն դոլար գործառնական շահույթ՝ համեմատած այն բանի հետ, ինչ կար մինչև COVID-ի վերջին փոփոխությունները:
Եվ հետո մենք նշեցինք հեջավորման ռիսկը, որը դժվար է չափել, բայց մեծ հարված է ստանում, երբ ընկերություններն առավել խոցելի են: Ընկերության հատուկ ռիսկը մեծապես կախված է նրանից, թե որքան պայմանագրեր են բացված ցանկացած պահի և ինչպես են շարժվում պողպատի գները:
Կանխիկի այրման վերաբերյալ 2021 թվականի երրորդ եռամսյակի (2021 թ. դեկտեմբեր) մեր ունեցած տեղեկատվությունը այնքան էլ լավ չէ: FRD-ն շատ կանխիկ գումար չունի՝ ընդամենը 3 միլիոն դոլար: Ընկերությունը պետք է վճարեր 27 միլիոն դոլար հաշվեգրումներ, որոնց մեծ մասը ստացվել է Տեխասում գտնվող իր նոր հաստատությունից և ուներ 15 միլիոն դոլար չմարված իր չմարված վարկային գծում:
Այնուամենայնիվ, FRD-ն նաև ավելացրել է իր ներդրումները պաշարների և դեբիտորական պարտքերում տարվա ընթացքում, քանի որ պողպատի գներն աճել են: 3-րդ եռամսյակի դրությամբ ընկերությունն ուներ 83 միլիոն դոլարի ռեկորդային պաշար և 26 միլիոն դոլար դեբիտորական պարտքեր: Քանի որ ընկերությունը վաճառում է որոշ պաշարներ, այն պետք է դրամ ստանա: 75 միլիոն դոլար: Իհարկե, սա կբերի հսկայական ֆինանսական ծախսեր, ներկայիս տեմպերով` տարեկան 2,2 միլիոն դոլար: Սա կարևոր կետերից մեկն է գնահատելու, երբ նոր արդյունքներ ի հայտ կգան ապրիլին:
Վերջապես, FRD-ը բարակ վաճառվող բաժնետոմս է, որի միջին օրական ծավալը կազմում է մոտ 5000 բաժնետոմս: Բաժնետոմսը նաև ունի 3,5% հարցման/հայտի տարածում, որը համարվում է բարձր: Դա ներդրողները պետք է հիշեն, բայց ոչ բոլորն են դա համարում ռիսկ:
Մեր կարծիքով, անցած տասնամյակն արտացոլում է անբարենպաստ միջավայր ապրանք արտադրողների, հատկապես ԱՄՆ-ի պողպատի արդյունաբերության համար: Այս դեպքում, FRD-ի՝ $2,8 մլն միջին տարեկան մաքուր եկամուտով շահույթ ապահովելու կարողությունը լավ նշան է:
Իհարկե, նույնիսկ հաշվի առնելով վերջին տասնամյակի գների մակարդակը, մենք չենք կարող կանխատեսել նույն եկամուտը FRD-ի համար՝ կապիտալ ներդրումների և հեջավորման գործառնությունների զգալի փոփոխությունների պատճառով: